首席说 | “过街老鼠 ”Crown为啥成了“香饽饽”？

在过去的几个月中，澳洲最富盛名的赌场和娱乐行业经营者——皇冠集团（Crown）深陷违规经营的丑闻，新建的悉尼赌场无法获取牌照的同时，连老本营维州和西澳赌场的执照都要出问题。这对于过去几年经营始终不太顺利，又饱受疫情打击的这家博彩巨头来说，无异于雪上加霜。

但有意思的是，就在本周却爆出了著名地产私募投资巨鳄黑石公司（Blackstone）有意收购Crown，并推动股价大涨。为什么Blackstone这样的著名投资公司，会对Crown如此一个大众闻之色变，饱受政府监管机构质疑，同时主营业务在疫情下迟迟无法恢复的“垃圾股”感兴趣呢？

图/Fortune

最简单的逻辑可以套用巴菲特的金句：“当别人恐惧时我就贪婪”来解释，即Blackstone认为Crown价值可能到达了最低点，有足够的空间可以挖掘。但这个所谓的价值最低点和潜力，Blackstone可以挖，其他人却不见得可以挖。

拨开Crown乱象：小帕克出局是重点

我们首先来看看，最近Crown究竟发生了些什么：

2021年2月9日，博彩监管机构（IAG）正式公布了对Crown墨尔本和珀斯现有赌场进行为期长达18个月的调查，以检查该公司是否适合持有新设施的赌博牌照。

在调查后，IAG出具了一份长达750多页的报告，其中严重批判了Crown Resorts的企业文化和公司治理模式。在此背景下，新州博彩监管局ILGA已正式通知Crown Resorts，不适合持有悉尼新建赌场Barangaroo的执照。其中核心问题在于参与涉嫌大量洗钱活动，且公司前董事长，著名的“小帕克”——James Packer的一系列违规操作也被放到了聚光灯下。

James Packer，图/ABC

监管机构根据这份报告，专门提出了Crown未来继续运营赌场所需要进行的全面整改要求，有六大核心要求：

1. 对所有账面信息进行“全面的法证审计”，以确定与调查涉及犯罪因素没有任何联系；

2. 要求James Packer停止“背后操控”；

3. Crown董事层需要重组；

4. 确保执行官方承诺的任何更改，满足合规性审核；

5. Crown需要停止与未经许可、或不受相关管理局监管的中介打交道；

6. 与监管机构建立“相互尊重与合作”的良好关系。

这六大要求其实说白了只有两个重点：一，全面接受严格的监管，消除James Packer在Crown的影响力；二，在事实上，监管机构并没有直接吊销其赌场营业执照，而Crown在佩斯和墨尔本的赌场也没有停止营业。

换句话说，只要整改完成，原有的赌场和酒店业务就可以继续开展，而且新州的赌场也有不小的可能可以在未来获取执照。

在这样的背景下，Crown面临着诸多问题：

• 首先是监管机构的调查带来诸多打击，令得企业声誉受损严重，将在很长一段时间内导致其业务受损且监管合规成本可能大幅攀升；

• 其次，其在悉尼大量投资建造的新赌场将迟迟无法投入运营，其中损失的机会成本难以估量；

• 最后，作为主要依靠赌场这一需要亲身到现场体验业务的Crown是新冠疫情的最大受害者之一，其赌场及其相关的餐饮娱乐业务恢复非常缓慢，面临连续的巨额亏损。

但这家公司是否就彻底垮了呢？答案恐怕是否定的！

Crown最重要的价值依然是其特有的赌场经营权，虽然此次丑闻导致其面临大量监管调查和处罚，但政府并没有真正吊销其执照的意思。因为Crown作为澳洲最著名的娱乐场所之一，有着重要的地标性意义，对于当地的旅游、餐饮和娱乐业意义重大，无论是在吸引消费——尤其是国际游客消费贡献GDP，还是为当地提供就业机会的角度来看，都有着举足轻重的影响力。

墨尔本Crown

要知道，Crown是维州和西澳最大的“单点”私营部门雇主，一共拥有700多种不同岗位，雇佣大约18,500名员工。其中维州有超过12500名员工，西澳有超过6000名员工，一家公司分别提供了维州0.36%和西澳0.44%的就业岗位，也就是说Crown如果立刻关门，可能会导致当地失业率立刻上升0.3-0.4%之多。

只要最终能够完成整改，长期来看Crown依然有着特权资产（privileged assets）的属性，而其在维州，西澳和新州拥有垄断或双头垄断地位，资产质量极高。而且由于Crown有着非常强大的资产负债表，使其在财务上有基础度过几年的整改过渡，摆脱监管混乱的局面。

事实上，Crown股价走势也显示了市场对其长期价值的认同，其股价最大的下跌来自于2020年疫情爆发后的走势，随后虽然迟迟无法强势反弹，但在一系列监管违规发酵后，股价依然可以保持相对稳定，没有继续下跌凸显了市场并不认为其会最终被吊销执照。

黑石缘何相中Crown？私募偏好“点石成金”

因此，对于有足够资本，又有专业团队和管理技能的机构投资人来说，目前Crown的乱象正是低价入手的好机会，而Blackstone正是这样的投资人代表之一。作为总计管理6000多亿美元的Blackstone来说，价值几十亿的Crown及其可能承担的额外成本都算不上大数字，而更加重要的是Blackstone的专业管理能力。

该集团对博彩业有着大量的投资，目前由于疫情导致此类资产价格下跌后，仍在持续增加这方面的资产。其在拉斯维加斯拥有集高级度假村酒店和赌场于一身的大都会酒店（The Cosmopolitan），以及米高梅大酒店（MGM Grand）、米高梅曼德勒海湾（MGM Mandalay Bay）和贝拉吉欧（Bellagio）度假村等的房地产资产。

米高梅曼德勒海湾（MGM Mandalay Bay）度假村

而且Blackstone最擅长和最著名的就是其对商业地产的投资和管理能力，一贯秉持着“Buy it, fix it, sell it”（购买，整改，再出售）的投资策略。

从Blackstone在提出收购邀约之后的公开信息来看，其认为博彩和酒店业与其擅长的房地产领域重合，在房地产方面的专业知识使其能够识别和争取到被低估或被忽视的资产，而本轮收购Crown的项目资金将来自房地产基金。而且由于整个收购将会花费12-18个月，Blackstone可以坐等皇家委员会的调查结果再适当报价。

可以说，疫情加上政府的强力监管调查，使得Crown这样一个享有“特权”的行业巨头遭受了一次严重的地震，但也同时为有能力有资本——有博彩和商业房产管理能力，有长期投入的资金实力——的投资机构创造了低价收购的机会。

但这样的机会并不是对每一个人都开放的，因为该类收购对象要求新的投资人有极强的大型公司和物业管理能力，以及长期投资和规划的资金实力。这非常符合Blackstone这样的典型大型私募投资机构的投资逻辑，注重长期基本面优势，有极强的专业管理团队解决短期问题，从而在中长期释放资产的价值潜力。

相反，从Blackstone分离出去的典型偏被动型和二级市场的基金公司Blackrock不仅不可能去投资Crown，恐怕是避之唯恐不及。

所以说，根据投资周期、目标和策略的不同，尤其是资金实力和主动管理能力的差别，有些人的“垃圾”完全可能是另一些人的“金子”。